SKG母公司闯关创业板，高估值下成长性挑战

　　未来穿戴收入虽然持续增长，但净利润持续下滑，而这背后隐藏的是毛利率明显下降。

　　眼部按摩仪制造商 " 倍轻松 " 前脚刚登陆科创板，主打颈椎按摩的未来穿戴就紧随其后。

　　近日，未来穿戴健康科技股份有限公司(简称 " 未来穿戴 ")更新了招股说明书，拟在创业板上市，深交所也因此恢复了其发行上市的审核进程。这意味着，其创业板上市的进程又往前推进了一步。

　　未来穿戴是一家为个人与家庭提供智能可穿戴健康产品的高新技术企业，公司拥有 SKG 品牌，主要产品包括颈椎按摩仪、眼部按摩仪、健康手表、筋膜枪等。接下来，未来穿戴若能顺利发行，A 股将继倍轻松(688793.SH)后再增加一家穿戴健康概念股。

　　释放预期之余也应看到，近几年内，未来穿戴收入虽然持续增长，但净利润持续下滑，而这背后隐藏的是，公司毛利率明显下降的事实。此外，其销售费用率还再创新高……诸多增长性质疑或难短期消散。

　　毛利率走低，增收不增利

　　未来穿戴的前身为 2007 年由刘杰、徐思英夫妇创立的 " 佛山狮开生活电器有限公司(简称 " 狮开电器 ")"。虽然成立之初，就已设立了 SKG 品牌，但彼时公司却不销售颈椎按摩仪。在创业初期，公司主要从事各式小家电产品的研发、生产与销售。

　　2009 年之后，狮开电器先后在京东、唯品会以及淘宝开设了网店，是较早布局互联网电商的企业之一。

　　2016 年后，未来穿戴确立了以个人与家庭健康市场为目标的战略转型，推出了首款颈椎按摩仪 "4098 系列 "，作为较早吃螃蟹的企业，未来穿戴的颈椎按摩仪很快就获得了市场的认可。也是基于此，公司才逐渐退出了小家电业务，专注于智能可穿戴健康产品领域。此后还推出了眼部按摩仪、健康手表、筋膜枪等多元立体化健康产品矩阵。

　　招股书显示，2019 年至 2021 年公司主营业务收入分别为 7.9 亿元、9.87 亿元、10.57 亿元。其中，可穿戴健康产品收入分别为 6.07 亿元、9.07 亿元、8.88 亿元，主营业务收入占比分别为 76.78%、91.84%、84.05%，是公司最大的营收来源。

　　不过，未来穿戴在营收快速增长的同时，净利润却同比下滑。2019 年至 2021 年，其归母净利润分别为 2.13 亿元、1.43 亿元、1.32 亿元，扣非后归母净利润分别为 2.25 亿元、2.12 亿元、1.49 亿元。2022 上半年，营收 4.34 亿元，净利润 4657.88 万元。

　　对此公司坦言，若未来出现市场竞争加剧、公司技术与产品迭代不及时、品牌影响力无法持续、经营成本及费用支出持续上涨等情形，公司的经营业绩将受到不利影响，可能存在经营业绩增速放缓甚至下滑的风险。

　　《每日财报》关注到，2019 至 2022 上半年，未来穿戴的毛利率分别为 55.75%、58.16%、52.31%、51.25%，如此走低也难怪净利润表现低迷。

　　至于 2021 年主营业务毛利率的下滑，主要是由于可穿戴健康产品毛利率下滑影响及毛利率较低的便携式健康产品收入占比提升所致。可穿戴健康产品毛利率的下降，则由于毛利率相对较低的腰部按摩仪、眼部按摩仪收入占比提升。

　　此外值得注意的是，证监会官网披露的创业板上市申请文件审核问询函回复中，深交所就大额现金分红对未来穿戴进行了询问。

　　招股书显示，2020、2021 年度，未来穿戴现金分红金额分别为 1.55 亿元、1.6 亿元，同期净利润分别为 1.43 亿元、1.32 亿元，远远超过当期利润。审核问询中，深交所要求结合日常经营资金需求、募投项目资金需求等情况，说明报告期内、期后大额现金分红的必要性，2020 年度、2021 年度分红金额超过各年度净利润的原因，与公司的财务状况、资金需求情况是否相匹配，是否存在体外资金循环的情形。

　　未来穿戴的回复则称， 2020 年分红金额略高于当年净利润，主要系当年度股份支付等非经营性因素影响较大，降低了该年度净利润。

　　营销带来高增长，频发专利诉讼

　　就近些年而言，为提高品牌知名度和市场竞争力，诸多网红按摩仪品牌在营销方面都十分慷慨，甚至不惜斥巨资豪请一线明星前来代言。例如，倍轻松不仅请来肖战做全球代言人，还曾在《向往的生活》《令人心动的 offer》《我是歌手》等热门综艺植入广告。

　　未来穿戴也相似，先后签下了杨洋、王一博作为代言人，并与综艺合作，赞助《这就是街舞》《乘风破浪的姐姐》，同时在小红书、抖音等新媒体平台以及线下梯媒、机场等投放大量广告。

　　花式营销下，未来穿戴的广告费用难免飞涨。2019 年至 2022 年上半年，公司销售费用分别为 1.02 亿元、2.1 亿元、2.15 亿元和 7209.64 万元，占比营收分别达 12.93%、21.21%、20.24% 和 16.6%。

　　《每日财报》注意到，从与王一博签约的 2020 年开始，未来穿戴市场推广及广告宣传费直接从 2019 年的 5583.35 万元飙升至 2020 年和 2021 年的 1.66 亿元、1.61 亿元。其中，投向新媒体、明星代言、线下、影视剧及综艺的费用在这两年分别为 1.48 亿元、1.5 亿元。不过，也要承认，高额营销下带来了快速的营收增长。巨额营销对于公司知名度、市场份额的提升都起到了相当不错的作用。

　　可相比巨额的销售费用，定位于高新技术企业的未来穿戴，在研发方面的投入却并不 " 起眼 "。2019 至 2022 上半年，公司研发费用分别为 2275.49 万元、4714.06 万元、7472.59 万元和 4518.4 万元，占比营收分别为 2.87%、4.76%、7.05% 和 10.4%。

　　专利方面，截至 2022 年 9 月 30 日，未来穿戴及控股子公司共持有 1480 项专利，其中仅有 60 项为发明专利，此外还有实用新型专利 1075 项、外观设计专利 302 项以及境外专利 43 项。

　　但《每日财报》也关注到，围绕专利问题未来穿戴存在多起重大诉讼。作为被告，其曾被绿十草(北京)生物科技、腾飞科技分别以侵害发明专利权、侵害实用新型专利权为由诉至法庭，两起案件涉案金额合计超 2000 万元。同时，未来穿戴作为原告，也存在 4 项起诉其他公司侵害专利权等事项。

　　频发的专利诉讼案件，也从侧面折射出当前按摩仪市场技术门槛不高、产品同质化等现象，而未来穿戴同样未建起自己的产品护城河。

　　就 2021 年线上市场占有率来看，SKG 在颈椎按摩器方面占有率较高，达到 31%，眼部按摩器的占有率为 12%;而倍轻松在头部和眼部按摩仪销售上更具优势，其占比分别达到 46% 和 26%。

　　对于此次 IPO，未来穿戴拟发行不低于 10% 的股份募集 12.9 亿元用于项目建设，对应整体估值将达到 129 亿元，以 2021 年 1.32 亿元的净利润计算，对应的市盈率将高达 98 倍。而 2021 年收入为 12.9 亿元、净利润为 9186 万元的倍轻松，截至 2022 年末，整体市值才仅在 30 亿元附近。很显然，未来穿戴即便上市成功或也会面对不太乐观的股价表现。